温彬（中国民生银行首席经济学家兼研究院院长）凤凰策略
王静文（中国民生银行研究院宏观研究中心主任）
当前国内经济运行大致可以分为三条主线：一是美国政府掀起的关税战下的出口，二是政策刺激下的投资和消费，三是经济增长的内生动能。5月数据显示，消费成为最大亮点，但出口增速继续放缓，并带动制造业投资增速回落，加上房地产市场有所降温，经济内生动能还有待提振。整体来看，当前经济增长挑战可控，政策加码必要性不强。
先看出口表现。5月按美元计出口同比增长4.8%，低于上月的8.1%，略有回落。环比增长0.2%，低于上月的0.6%。出口增速之所以放缓，一是由于美国所谓“对等关税”冲击之下全球经济活动持续收缩，全球制造业PMI指数已经连续两个月在荣枯线下走弱；二是由于美国所谓“对等关税”绝对水平仍然不低，一定程度上影响5月对美出口。
从另一个与出口相关指标来看凤凰策略，5月规模以上工业出口交货值同比名义增长0.6%，较上月的0.9%继续放缓，降至去年3月以来最低水平。受此拖累，5月工业增加值同比增速放缓0.3个百分点至5.8%，降至年内最低水平。出口走弱也传导到了制造业投资。1-5月制造业投资增速同比增长8.5%，较1-4月放缓0.3个百分点，降至2024年初以来最低水平。
再看政策效果。5月“以旧换新”政策与提前启动的“6·18”购物节共振，收到了良好效果。当月汽车类、家电类、通讯器材类分别同比增长1.1%、53.0%和33.0%，均较上月增速有所加快。再加上假期期间居民出行意愿高涨，共同将5月社会消费品零售同比增速推高至6.4%，达到2024年初以来的最高水平，大幅超出市场预期。
与此同时，1-5月设备工器具购置同比增长17.3%，低于1-4月的18.2%；拉动全部投资增长2.3个百分点，较1-4月低0.3个百分点。此外，1-5月基建投资增速回落0.2个百分点至5.6%，显示“两重”等领域的政策效果还有待进一步显现。
最后看内生动能。5月数据显示，房地产市场仍待恢复。以新房为例，5月70个大中城市新房价格环比-0.2%，结束了此前连续5个月环比-0.1%的走势。1-5月销售面积和销售额同比降幅均较上月扩大。与二手房市场一样，新房也呈现出量价均下跌的现象。受此影响，房企拿地、开工意愿均处于低位，1-5月房地产开发投资降幅扩大至-10.7%，较1-4月扩大0.4个百分点。
基于房地产市场的走势，6月13日国常会指出要“更大力度推动房地产市场止跌回稳”，提出“要对全国房地产已供土地和在建项目进行摸底，进一步优化现有政策，提升政策实施的系统性有效性，多管齐下稳定预期、激活需求、优化供给、化解风险”。
但总体来看，当前经济面临的压力并不大。生产端数据显示，1-5月工业增加值增速累计同比增长6.3%，较一季度的6.5%有所回落，1-5月服务业生产指数累计同比增长5.9%，较一季度的5.8%加快。二产增长有所回落但三产加快，预计二季度GDP增速会略低于一季度的5.4%，但仍能维持在5.0%以上增长水平。上半年的较快增长，将为实现全年经济社会发展目标任务打下坚实基础。
再加上6月以来中美经贸磋商机制首次会议取得积极进展，出口动能有所恢复，预计短期内政策继续加码的必要性并不大，各方或将仍然按照4月25日中央政治局会议的相关部署继续推进。财政政策将集中于加快国债和地方政府债发行，并设立新型政策性金融工具，解决项目建设资本金不足问题；货币政策将集中于向市场提供流动性，确保降准降息政策效应显现；稳就业政策则集中于解决高校毕业生的就业问题。
此外，《保障中小企业款项支付条例》于2025年6月1日起正式施行，着重清理企业账款问题；中办、国办印发《关于进一步保障和改善民生、着力解决群众急难愁盼的意见》，主要着眼于缓解民生问题；综合整治“内卷式”竞争政策也成为当前的主要工作之一。
展望下半年，由于美国关税政策的不确定性仍存，房地产市场仍待企稳，市场主体信心有待提振，以及物价低位运行情况还需改善，预计下半年政策将围绕这些领域着重发力。一旦形势变化超出预期凤凰策略，财政政策和货币政策均有加码空间。而从节奏来看，接下来的中央政治局会议将是下一个重要调整节点。
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